机构在新三板公司虚假年报发布两天后签订七百五十万元认购协议，后来依据造假索赔。法院结合面对面议价和尽调能力，认为未证明基于该年报作出决策。定向交易与集中竞价的价格形成不同，但专业机构身份也不表示永远无法获得虚假陈述救济。
财务造假成立，交易联系仍被单独审查
某新三板挂牌公司于2015年5月18日发布年报，两天后与某投资公司签订定向发行股票认购协议，认购款750万元。之后监管处罚认定挂牌公司虚增利润并遗漏披露资金拆借，投资公司遂要求挂牌公司、实际控制人及相关机构赔偿。
广东高院认为，该交易通过面对面协商形成，专业投资者可以尽调、谈判并决定价格。仅凭年报发布两天后签约，不能证明机构因信赖该年报作出投资决定。机构未充分证明因果联系，二审维持驳回索赔结果。
定向发行与交易所自动撮合有什么差异
集中竞价中，价格通常吸收公开信息，普通投资者难以逐项直接核查。定向发行则可能有更长谈判、项目调查和估值过程，交易双方互相知悉，价格不一定完全依赖市场报价。因此，因果关系评价需要结合真实交易方式。
但这并不表示新三板虚假陈述不受司法解释调整，也不意味着定向投资者必须证明自己只依赖一份年报。需要说明的是，被诉虚假信息在具体决策中起了什么作用，以及如果知道真实信息，是否仍会作出同样交易。
两天的间隔需要与此前谈判一起理解
大额投资通常经过较长准备。年报发布距签约仅两天，可能提示决策早已形成，但是否如此仍需看真实资料。法院在本案认为相应证据不足，不能由此推出所有两天内签约都不可能信赖年报的固定经验规则。
若谈判早已开始，但正式投资决议明确以新披露数据为条件，或价格依据该数据重新确认，证明可能不同。反之，内部文件显示决策基于其他商业目的，诉讼中再强调年报，便需要解释两者关系。这些比较条件并非对原案追加的事实。
尽调能力不等于发行人可以不诚实
机构具有调查能力，会影响注意义务和因果证明，但发行人真实、准确、完整披露的义务并不因此消失。不能把“买方专业”当作财务造假的许可，也不能只因买方查过账就认定全部风险由其自担。
另一方面，投资者应提供当时形成的估值、投决、尽调和谈判资料，解释虚假信息怎样进入模型或成为决策条件。尽调材料若由卖方提供且本身不真实，也应具体指出，避免只用“年报有假”跳过与本笔交易的联系。
合同救济与证券侵权请求需分别选择
定向投资可能还涉及陈述保证、回购或其他合同约定，是否可以主张相应责任，要看文本、效力及请求基础。证券虚假陈述侵权索赔未成立，不当然消灭所有合同权利；相反，存在合同也不能直接免除侵权要件审查。
本文依据官方摘要分析，没有取得完整认购协议，因而不推断本案还享有哪些其他救济。对类似投资，最有用的是在签约时保留真实决策依据和关键条件，让信息披露与交易选择能够被日后核对，而不是仅凭专业身份或签约日期推定结果。
尽调中的信息来源也要能够核验
投资报告引用财务数据时，应说明来自公开年报、公司提供的底稿还是第三方核查。不同来源有助于判断虚假信息怎样进入交易决策，也能避免把投资者独立假设误作发行人披露。
当事人若在谈判中提出过关键问题并得到具体答复，应保留同时期资料；若已经知道相应风险，也应如实说明。这些信息并非形式性的尽调附件，而是建立或反驳真实信赖关系的重要事实。
资料来源
2025-07-22公布的广东法院证券纠纷典型案例，案例七《某投资公司诉某新三板挂牌公司证券虚假陈述责任纠纷案》。本文依据公开案例摘要分析；未披露的审理细节不作补充。
